【行业动态】用专业化和制度化保障基本养老保险基金安全入市

时间：2015/7/29 11:32:00

中国基金业协会党委书记、副会长  洪磊

       构建多层次社会保障体系，建立更加公平可持续的社会保障制度是十八届三中全会提出的重大任务，公平、可持续是核心目标，也是最大挑战。随着2015年6月29日《基本养老保险基金投资管理办法》（征求意见稿）发布，我国基本养老保险基金确立了专业化投资管理道路。但关于基本养老金入市的若干争议仍需要正本清源，扩大共识，才能更好地推动基本养老金的专业化投资管理，真正实现公平、可持续。

        一、基本养老金的积累、给付与个人的关系
       首先，基本养老金是一种全社会成员之间的互助保险，其目的是为所有参保人在老龄时期提供相对公平的养老待遇，帮助个体对抗生命周期风险。这种保险保障功能依靠基本养老金的积累与支付机制来实现。以城镇职工基本养老保险为例，在现有积累与支付机制下[①]，不同收入水平、缴费水平人员在退休后所领取的养老金趋向中值回归。例如，假设某职工在其退休时，社会平均工资为10000元，但是其个人指数化月平均缴费工资只有1000元，统筹账户每月缴入200元，累计缴满15年，那么其来自社会统筹账户的基础养老金为（10000+1000）/2*1%*15=825元，并且可以领取15年以上直到死亡。此时该职工所获得的养老待遇远远超过其缴费成本（当然，按相反的方向计算会有一部分人产生“损失”）。因此，基本养老金必须按社会统筹的方式运行，一方面通过大数法则分散风险，另一方面通过公共财政提供底线保障，促进社会公平。
       其次，基本养老金是一个资金池，积累与支付的速度决定了资金池是否可持续。从支付角度看，由于人口老龄化的刚性特征，任一时期支付需求也是刚性的，所以基本养老金的可持续性主要通过积累端的调整来实现（当然，危机时调整支付标准也是可以的，但社会成本巨大）。基本养老金有两大积累机制，一是新增缴费，二是盈余资产的投资收益。新增缴费是养老金积累的基本机制，如果缴费水平过高，则会加大当期企业和个人负担，制约当前社会发展。在人口老龄化不断攀升时期，基本养老金往往很难平衡当期缴费与未来支付之间的关系，甚至衍生出重大社会问题。因此，基本养老金的第二个积累机制成为重要补充，能够在养老金长期可持续方面发挥关键作用。
        二、基本养老金如何实现保值增值
       从世界范围看，基本养老金主要有三大类保值增值方式，第一类是存入财政专户进入银行存款，即中国模式；第二类是购买国债包括特别国债，以美国为代表；第三类是组合投资于股票、债券、基金、货币等各类金融资产，以加拿大、瑞典为代表。长期经验表明，在第一种模式下，基本养老金很难对抗通货膨胀风险，加剧了未来老龄化更高时期养老支付压力，可持续性面临严峻挑战。在第二种模式下，基本养老金购买政府专门国债，这种专门国债只面向基本养老金发行，并且设置特定利率，一般在5%~6%。该模式的优势是机制简洁，收益由政府财政保障；缺陷则是缺乏弹性，当面临重大人口结构冲击或经济危机冲击时，“财政悬崖”就会出现，养老金支付将面临危机。这种模式下还潜在严重的政府道德风险问题，因为特别国债的最终偿付如果不能通过高效率投资获得回报，就只能靠增加税收来保障，因此并不是一劳永逸的低成本解决方案。
       从国际经验看，第三种模式即组合投资模式的应用更为普遍。如果比较一下各类资产的长周期历史收益率，股票资产的长周期平均收益率明显高于债券资产、定期储蓄以及黄金等实物资产，这也是各国养老金相继放开并持续提高股票投资比例的最重要原因。只要不发生资本市场解体、政权动荡等重大社会风险，资本市场本身的波动不会对养老金资产的安全性构成根本挑战。基于以上原因，全球主要养老金均十分重视对权益资产的投资，全球养老金资产投资于股票的比例平均在30%以上。
       以美国为例，2014年底，各类养老金总资产24.7万亿元，其中DC计划和个人养老账户IRA合计投资于共同基金的资产达7.3万亿美元，直接投资于股票的资产为5.3万亿元，通过直接持有和共同基金间接持有的股票市值占到总市值的40%以上，1996年以来权益投资部分取得了10.2%的年化收益。养老金已成为美国资本市场最坚定的长期投资者，同时也是经济增长成果的最大受益者。
       全国社保基金运营14年来，年化收益率8.36%，超过同期年均通货膨胀率（2.42%）5.94个百分点，在其委托投资资产中，80%以上交由基金管理公司管理。自2007年以来，企业年金年化收益率7.87%，在委托投资资产中，40%以上交由基金管理公司管理。基金管理公司在固定收益类组合和权益类组合上的业绩表现，均高于其他受托管理机构（2014年固定收益类，基金公司VS其他机构：7.8%VS6.9%；2014年权益类，10.7%VS10.25%），体现了基金行业的专业化能力。权益投资和外部专业化管理成为全国社保基金和企业年金提高收益的关键因素。
       尽管目前我们的养老体系和资本市场均存在这样那样的问题，但有一点毫无疑问，未来中国将形成世界体量最大的养老金资产体系和最具吸引力的资本市场。资本市场将成为推动经济创新发展转型的主力军，也将是社会财富配置的主要场所。养老金能在多大程度上实现保值增值目标，取决于如何建设一个有科学有效的养老金与资本市场的制度关系。当然，资本市场波动或危机会在特定时段冲击养老金的支付能力，所以，必须有足够丰富的手段来管理养老金投资风险，实现安全、稳健的投资回报。
        三、基本养老金如何管理投资风险
       根据拟发布的《基本养老保险基金投资管理办法》，各省市基本养老金的结余部分，除预留一定比例的支付费用外，剩余部分将交由国家设立、国务院授权的养老基金管理机构（受托机构）进行专业化投资运营，并由受托机构与托管机构、投资管理机构分别签订托管合同和投资管理合同。在这一模式下，基本养老金投资的安全保障机制有以下几个层次。
       第一个层次是受托机构的法律监督、审计监督和公众监督。首先，基本养老金受托管理机构是由国家设立、国务院授权的专门从事养老基金管理的商业化运作机构，该机构向国务院负责，接受国务院或国务院授权部门的监督；定期向社会公布受托基本养老金的资产、收益、现金流量等财务状况。该机构履职尽责能力将受到国务院、审计署、市场审计机构以及社会公众的严格监督。与政府行政化管理相比，具有职责法定、运营规范、审计严格、信息透明优势，符合养老金现代化管理的需要。全国社保基金自成立以来，每年都要公开经审计的年度报告，向公众披露投资运营情况，并接受国家审计署的严格审计。在证券基金行业，损害养老金投资人利益的行为受到严肃查处，截至2014年底，已立案43起，48人移送司法。
       第二个层次是保障受托资产独立运营的托管制度。托管制度能够有效保证养老金资产独立于委托人、受托机构、托管机构、投资管理机构的固有财产及其管理的其他财产，不受上述机构解散、破产清算等影响。托管制度还要求托管机构依法行使养老基金资产的保管职责，按照规定监督投资管理机构的投资活动，当投资管理机构发出的投资指令违反法律、行政法规、其他有关规定或者合同约定时，托管机构有权拒绝执行。托管制度基本排除了养老金资产被任何机构非法侵占或挪用的可能，与现有行政管理方式相比具有突出的优势。
       第三个层次是多层次投资组合机制。养老金资产投资组合的构建分为两个层面，一是整个养老金资产层面上的大类资产配置策略，如权益类资产、固定收益类资产、现金类资产、另类资产等配置比例，从整体上控制大类资产风险敞口。《基本养老保险基金投资管理办法》中规定，养老基金投资于股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例，合计不得高于基金资产净值的30%，实际配置于该类资产的比例很可能远远低于30%。二是具体投资组合的分散投资策略，每一只具体投资组合至少投资数十只甚至上百只股票、债券产品，获得相对稳健的平均收益。通过分散投资可以化解非系统性风险，通过大类资产配置可以化解系统性风险。
       第四个层次是证券投资基金市场的公平交易制度、每日估值制度、信息披露制度和大数据监测体系。证券投资基金必须遵守严格的公平交易制度，同一投资管理人在投资管理活动中要公平对待不同投资组合，严禁直接或者通过与第三方的交易安排在不同投资组合之间进行利益输送[②]。在操作层面，明确要求投资管理机构要做到连续四个季度期间内、不同时间窗下(如日内、3日内、5日内)的不同投资组合买卖相同证券(同向交易)的整体价差应趋于零，并公开披露每一只投资组合公平交易制度执行结果。每日估值制度为基金资产提供了公允计价，支持了基金资产的灵活交易和风险管理要求。信息披露制度使得投资管理机构和托管机构发生的与受托资产利益相关的一切重要活动均置于委托人的监督之下。大数据监测体系能够主动监测到利用未公开信息交易股票、非公平交易和利益输送等侵害基金资产的违法违规行为，是维护养老基金资产安全的利器。
       此外，基本养老基金还设计了双重风险准备金机制。在投资管理机构层面，投资管理机构应从当期收取的管理费中，提取20%作为风险准备金，专项用于弥补重大投资损失。在受托机构层面，应按照养老基金年度净收益的1%提取风险准备金，专项用于弥补养老基金投资发生的亏损。风险准备金机制为养老基金平滑跨期波动，缓冲重大风险提供了防火墙。

       基本养老金入市并不可怕，可怕的是无制度规则盲目入市。目前，我国证券投资基金行业已经建立起规范完善的监管制度和市场规则，可以很好地满足基本养老金委托投资对收益与安全的双重需求。尽管如此，基本养老金有其特殊性，对投资管理机构的专业义务和诚信义务有着更高要求，因此，基金行业仍需从理念到制度建设全面提升自己，与基本养老金制度改革全面接轨，在服务基本养老金、服务资本市场建设方面发挥中流砥柱的作用。

以下为文中注解：

      [①] 在职职工个人和单位分别按缴费工资基数的8%和20%缴纳基本养老保险，8%部分进入个人账户，20%部分进入社会统筹账户。个人领取的养老金数额为两部分之和，第一部分来自个人账户养老金，每月可领取数额是“个人账户储存额除以计发月数”；第二部分来自社会统筹账户，每月可领取数额是“当地上年度在岗职工月平均工资和本人指数化月平均缴费工资的平均值为基数，缴费每满1年发给1%。”

      [②]《证券投资基金管理公司公平交易制度指导意见》第二条。